（报告出品方/分析师：华创证券张程航夏凉李昊岚）
1.基本情况
深耕压铸产业二十余年，造就车身结构件龙头。
公司年创立从事家电、汽车行业小型压铸件制造。
随着中国汽车业发展，年开始研究车身结构件，成为国内第一家大规模量产该类产品的企业，当前行业规模领先，并在、年分别收购和吸收合并实控人资产南通雄邦、南海雄邦，扩大汽车铸造件业务。
公司提前布局轻量化业务，于年开始大批量生产美国特斯拉轻量化压铸结构件，年开始获得蔚来等国内新能源主机厂订单。此外，文灿率先在汽车大型一体化结构件领域获得客户定点、量产，成为一体化压铸领先者。
经过2次增资，年公司注册资本达到1.5亿元，年新三板挂牌，年于上交所挂牌。
实控人持股约34%，股权结构稳定。
公司控股股东及实际控制人为唐杰雄、唐杰邦，二人合计直接和间接实际控制公司34.14%股份。另外，分别为唐杰雄、唐杰邦之胞弟唐氏家族唐杰维、唐杰操分别持有公司11.38%股权。唐氏家族合计控制公司56.90%股份，自文灿上市以来，唐氏家族未有作减持，整体股权结构稳定。
公司整体布局高压铸造、低压铸造、重力铸造工艺：
1）高压压铸：高压铸造是指利用高压将金属溶液压如模具内冷却成型的工艺，其业务以车身结构件开展，包含前后纵梁、减震塔、扭力盒等。
客户主要特斯拉、奔驰、蔚来等主机厂。目前公司在佛山本部、天津雄邦、南通雄邦均有布局高压铸造业务，近几年随着大型一体化压铸的趋势显著，公司自年起采购-T大型压铸机，以发展大型一体化压铸件为核心开展业务。
2）重力铸造：重力铸造是指金属液在重力作用下注入铸型的工艺。年公司收购百炼集团，开拓重力铸造业务与海外市场份额。百炼在墨西哥、法国、匈牙利、塞尔维亚、中国等地拥有12个生产基地，其在铝制刹车主缸和卡钳领域处于全球领先地位，也成功为公司扩充涡轮增压系统该产品线、更复杂的底盘结构件等。
合作客户包括采埃孚、德国大陆、法雷奥、博世、博世马勒、本特勒等国际一级汽车零部件供应商。
1H22百炼实现营业收入13.0亿元，占文灿总营收比例超过50%。当前公司已开始在百炼墨西哥工厂导入高压铸造产线，加快北美客户订单落地，同时计划明年择机在百炼匈牙利工厂导入一体化压铸产线，辐射欧洲客户，协同效应进一步显现。
3）低压铸造：低压铸造是指以低压形式将金属液上升填充模具与控制凝固的铸造工艺。
公司于年成立全资子公司江苏文灿，年启动压铸厂房改造项目，引进德国进口低压铸造产线，拓展低压铸造业务。公司后续低压铸造将在副车架、汽车及储能电池盒箱体、电机壳等部件加快落地。
产品结构往新能源、结构件快速倾斜。
公司主营汽车类压铸件，涵盖发动机系统（年营收占比22%）、变速箱系统（32%）、底盘系统（14%）、制动系统（9%）、车身结构件（9%）等，近年往新能源、车身结构件业务快速倾斜，营收占本部比重分别从年14%、18%提升至1H22的48%、32%（互相有重合）。
深度绑定大众、蔚来，同时开拓多类型新客户。
公司原有客户以采埃孚天合、威伯科、法雷奥等Tier1企业为主，也有长城、特斯拉等整车厂。年公司与大众开始合作，年实现变速箱零件大规模量产，-年大众已成为公司第一大客户（营收占比17%、20%）；公司为蔚来开发的车身结构件年实现大规模量产，年蔚来已成为公司第五大客户，收入占比8%，年公司营收增量主要来自于蔚来。
另外，在汽车领域，近年公司同时在开拓法国三电等Tier1企业，吉利、小鹏、比亚迪等整车厂；在电池领域，公司也成功开拓了亿纬锂能、欣旺达、阳光电源等客户；后续更多新客户、新订单有望支撑公司长期成长。
业绩连续恢复、释放，资本开支处于近年第二波高峰：
1）营业收入：
公司营业收入在-年保持平稳，公司以发动机系统、变速箱系统、底盘系统铸件为主营业务；年8月百炼集团并表，当年贡献营收10.0亿元，而本部文灿全年营收略增4%；、年，受益于蔚来等新能源客户订单增长，公司营收处于快速增长渠道。
2）归母净利：
-年公司传统发动机系统与变速箱系统客户订单稳定，并开拓一定新能源客户订单，整体归母净利维持在较高水平；-年汽车行业下滑、公司细分新产品毛利率也在下滑，致归母净利连续两年有较大幅度下滑；年后百炼集团并入对业绩有拉动，但股权激励费用、缺芯、疫情、原材料涨价等多重因素叠加致公司业绩恢复较为缓慢；1-3Q22各因素向好，实现归母净利2.59亿元、同比+%。
3）盈利指标：
前期汽车压铸行业整体格局较好，且特斯拉/车身结构件项目毛利率相对较高，可达50%+，因此公司整体毛利率较高，在25%-30%，净利率10%+。年后，受汽车行业下滑、缺芯、疫情、原材料、运费改列等各因素影响，公司毛利率连续下滑，但净利率及ROE端在1-3Q22已有较为明显的恢复迹象，1-3Q22公司毛利率、净利率、年化ROE分别为19.4%、6.7%、12.2%。
4）费用结构：
年前，公司整体费用率处于15%-16%水平。年公司收购百炼集团计提较多管理费用，运费改列至营业成本对冲部分费用率影响。此后，公司整体费用率在优化，1-3Q22销售费用率、管理费用率、财务费用率、研发费用率分别为1.1%、5.4%、1.3%、2.8%。
2.一体化压铸大势所趋
特斯拉引领行业一体化压铸趋势，推动单车铝铸件用量大幅增加，中长期可能增近两倍：特斯拉于年率先使用一体化压铸。
年9月特斯拉宣布ModelY将采用一体化压铸后地板总成，融合的零部件数量更多且单个零部件体积也更大（由70个冲压件变为1-2个大型铝铸件）、整体轻量化效果更好（较钢铝混合后地板下降10-20%），制造成本进一步下降（连接点数量从-个降至50个，制造时间从1-2小时缩短至3-5分钟）。
一体化压铸已被特斯拉推广至前舱总成。
年初特斯拉新投产的美国德州工厂已具备ModelY后地板及前舱总成分别实现一体化压铸的生产能力，其中前舱包括前减震塔、前纵梁等零部件，连接点数量较使用传统冲压焊接的Model3同部件减少余个，极大地推动降本增效的实现。
行业正往更大型一体化集成发展，中长期单车铸铝件用量有增近两倍空间。
特斯拉德国柏林工厂正推进电芯、CTC电池包、前后压铸车身一体化进程，国内新势力也从后地板逐步实现一体化压铸的量产，技术成熟后零件集成度也有望向头部特斯拉靠拢。向中长期展望，前中后地板乃至整个白车身或都能采用一体化压铸技术，单车一体化压铸件用量或达到kg以上，较当前传统压铸件平均单车用量kg左右具有增两倍的空间。
2.1.核心目的在于降本，大型设备采购表现行业大势
1）成本下降：
传统汽车四大工艺包括冲压、焊装、涂装、总装，以特斯拉Model3前舱及后地板个零部件需求为例，要完成两个大型零件的总装，需要余套模具和多套不同吨位的压铸机，每台压铸机需要3-4名工人支持。而一体化压铸优化了工艺环节，通过铝水冷却一体成型，降低了人工、机器、场地、供应链等环节的成本。
2）车重更轻：
一体化压铸主要用到铝、镁合金，以铝为主，与传统钢车身相比，一体化压铸可降重30%-40%，以当前平均单车用铝量kg测算，若此类零部件全部使用钢材，重量约kg，续航约下降20km；而一体化压铸与钢铝混合车身相比，可降重约10%-20%。
另外，与利用传统工艺形成的全铝车身相比，一体化压铸连接点更少致额外用材量更低，在一定程度上也能降低车身重量。
3）性能更优：
在使用同种材料的情况下，一体化压铸接头的连接性更好，整体闭环，强度更高。
一体化压铸技术发展难点目前主要在压铸机、免热材料、模具设计、压铸工艺等方面：
1）大型压铸机供不应求：
传统压铸件多用在发动机系统、传动系统、悬挂系统等，以小件为主，重量多在数百克到几千克，所需压铸机吨位一般在0T以下；随着新能源三电集成化提高、电池托盘压铸技术的应用等，T级别的压铸机也逐步获得应用，此类中型压铸件已有较大规模的量产。
全球具备大型压铸机供应能力的厂商较少。而一体化压铸则催生对更大型压铸机新需求，如特斯拉年开始量产的ModelY一体式后地板所需的压铸机吨位达到T，当前行业内0T及T级别的压铸机均有下线，10T压铸机也即将下线。
目前主要有力劲科技、伊之密、布勒、海天金属等公司为压铸厂或主机厂提供大型压铸机，其中力劲科技在该领域全球市占率超过50%。
压铸厂、整车厂大规模采购大型压铸机，行业供不应求。
在特斯拉的成功经验影响下，国内头部新势力纷纷开展一体化压铸的开发，部分车型即将进入量产阶段。一体化压铸进度较快的压铸企业如文灿、鸿图、拓普、美利信等已完成大型压铸机的下线或已获得一体化压铸项目定点，整车厂长城、一汽、长安也分别完成了大型压铸机的采购或交付。同时，其他一些优秀的压铸企业如爱柯迪、嵘泰股份等也已订购T以上的大型压铸机，大型压铸设备行业处于供不应求的状态。
2）免热处理铸造铝合金技术：
传统压铸件一般会通过T7或T6热处理增强产品性能，但热处理导致的二次热胀冷缩会带来产品尺寸变形并产生气孔。
小型零件可以通过整形工装等方式消除热处理所造成的瑕疵，而对于大型结构件而言，一方面大型热处理炉及整形工装需要特殊的设计与购置会花费额外成本，另一方面大型件本身结构更为复杂，难以整形。因此需要经过热处理才可增强性能的铝合金材料不符合一体化压铸的发展。
而免热材料的难点一个在专利、另一个在工艺：
①铸造铝合金材料配比需考虑主成分、核心成分、痕量元素、有害元素，材料的成分和添加元素不同将直接影响材料的性能，如抗拉强度、屈服强度、延伸率、流动性等。
材料专利一般是针对配方申请，申请方对重要元素的添加作区间限制，这本身就会给后来者突破专利带来较大难度。除此以外，低性能材料往往导致下游一体成型良率低，增加了生产制造成本。
②铸造铝合金材料制作工艺流程包括熔化、调温、元素加入、合金化、除渣、除气、静置、均匀化、过滤、铸造等。
在掌握材料配比的条件下，不同元素往往需要在特定的温度、次序下添加才可实现充分合金化；在除渣时，精炼剂等中间合金的性质、添加时间要求也较高；在除气时，需要充分考虑温度、氮气环境、氮气出口压力、除气机转速、氮气流量等因素；在最后铸造时，浇铸温度、浇铸速率是重要的变量因素。
3）模具设计经验：
传统底盘、转向、发动机压铸件多以中小件为主，当前已可实现大规模量产的三电系统壳体件等中型压铸件结构相对一体化压铸结构件也较简单，因此一体化压铸大型件要求模具更大（重量可达吨以上）、设计更精密（模具结构的复杂性，如真空阀设置、冷却水道设计、渣包排气设计等）；同时，除特斯拉以外，由于一体化压铸模具仍处于应用初级阶段，产品开发、设备调节的过程中可能会出现各种潜在问题，具有传统模具自产能力的压铸厂/主机厂在模具的调试、优化中会有更大的经验优势。
4）车身结构件设计、量产经验：
中大型压铸件如车身结构件大多是支撑件，需要起到抗冲击作用，因此对强度、延伸率、可焊接性有极高要求；传统底盘、转向、发动机压铸件多以中小件为主，一体化压铸结构件的模具更大及设计复杂程度更高，压铸过程中需要协调材料流动性所带来的模具充型性以及真空度、模温所带来的材料化学反应异同等问题。
2.2.预计年市场空间亿+、年0亿+
行业应用：除特斯拉外，部分国内车企已宣布跟进车身结构一体化压铸的规划或应用。
1)蔚来汽车：特斯拉ModelY后全球第二款使用一体化压铸技术的车型ET5已于年9月开启交付；
2)极氪汽车：年11月1日极氪上市，量产下线全球最大一体式压铸后端铝车身，采用力劲7T压铸机一体压铸成型。新车将于年1月正式开启交付；
3)小鹏汽车：年6月某车型一体化压铸结构件定点给到广东鸿图；
4)华人运通：拓普代工的7T一体化超大压铸后舱下线；
5)其他新势力：小康赛力斯预计年底到年上半年，会实现一体化压铸车身；小米已发布大型压铸零部件机加工供应商招募；
6)长城汽车：年1月，长城旗下精工压铸联合力劲、赛维达、隆达铝业（立中集团孙公司）实施车身结构件项目战略合作，签约采购一套0T超大型压铸岛；
7)一汽集团：年5月伊之密0T压铸机下线，签约T压铸机战略合作；
8)长安汽车：年7月投资62.9亿元一体化压铸新产能，8月向伊之密发标4台0T压铸机项目；
9)其他传统车企：上汽一体化压铸技术已经进入立项阶段，江淮表示正在规划研究一体化压铸技术；
10)大众集团：年5月下线后车身一体化压铸件样件，预计年于Trinity项目量产；
11)沃尔沃汽车：年10月筹资约22亿美元资金，其中包括添置大型压铸机生产一体成型车身；年5月与布勒签订T压铸机合作项目。
我们预计一体化压铸市场空间将从当前7亿元增长至年约亿元、CAGR%，年约2亿元。从当前项目定点及整车厂开发进度看，由于纯电乘用车对汽车轻量化的诉求更大，一体化压铸将从纯电车上开始实现大规模应用。
因此行业空间将随新能源车尤其纯电车型销量增长而增长，假设及测算如下：
①-年国内乘用车销量增速14%、-5%、5%、2%，年销量万辆；
②新能源乘用车渗透率从年16%上升至年50%、年80%；
③-年行业变化我们根据当前已有一体化压铸定点或规划的车型单车用量及销量进行预测。新能源、燃油乘用车运用一体化压铸技术（包括后地板、前舱总成、电池托盘等）的车辆占比到年分别提高至40%、4%，年分别至97%、35%；
④新能源、燃油乘用车单车一体化压铸件用量（考虑不同零部件产品用一体化压铸技术的上量节奏）到年分别提高至kg、75kg（后地板、前舱总成、电池托盘等），年分别至kg、kg（随白车身一体化压铸用量增加）。
3.文灿地位几何？胜率几何？
3.1.文灿何以成压铸端领先者？
1）车身结构件领域先发优势及设计经验
车身结构件先发、规模优势支撑新产品往一体化压铸方向拓展。公司于年成功研制车身结构件，年下半年与特斯拉建立合作关系，年即实现大批量生产供货。
公司同时已实现对奔驰、蔚来、小鹏、埃安等客户车身结构件的大规模量产。同期国内同行仅广东鸿图在年成功研制车身结构件，并于年前后实现量产。
公司年实现车身结构件业务收入6.5亿元，较国内同行明显领先。与客户在车身结构件多年的合作关系，带动产品合作开发进一步往一体化压铸车身结构件拓展。
高真空压铸工艺积累。如前文所说，车身结构件大多是支撑件，需要起到抗冲击作用，因此对强度、延伸率、可焊接性有极高要求。公司掌握高真空压铸工艺，压铸强度更大、金属液体在真空状态下填充型腔，能够有效提高压铸件力学性能和表面质量，为一体化压铸件的研发和量产提供了技术基础。
2）大型设备采购先发优势
大型压铸机采购早，数量多。年公司与力劲集团签订战略合作协议，采购2台T、2台T大型压铸机，与力劲在大型压铸机上的合作时间仅次于特斯拉与瑞立集团。
目前，力劲研发的T压铸机采用了直压锁模柱架结构，在两板机柱架结构的基础上，将模板受力区域和模具贴合区域有效分离，降低模具变形的影响。
年，公司再加购力劲0T压铸机2台，计划加购T压铸机1台。如完成采购，年末公司将拥有T-0T压铸机4台、T压铸机3台，大型设备数量及吨位将在压铸环节处于综合领先位置。
以压铸机定项目，先发优势有望中长期维持。
当前已获得客户定点的压铸厂如文灿、鸿图在年末或年初均已有T以上大型压铸机到位，领先的压铸厂已有能力完成一体化压铸件的试模，大规模量产时间也已渐进。
往后看，考虑到产品设计经验、良率、开发周期等因素，相比于“盲定”，整车厂更愿意优先把潜在一体化压铸新项目给到拥有大型设备的压铸厂进行开发或发出定点。
对于当前采购大型设备相对保守的压铸厂而言，在项目竞标的时候较文灿、鸿图等会有一定劣势；同时大型一体化压铸机当前仍处于供不应求的状态，设备供应商产能扩张也受到时间限制，在客户选择上，他们或会倾向于优先保供现有客户的新订单而非新客户的新项目。
综合看，文灿在大型设备端的先发优势有望在中长期得以维持甚至进一步扩大。
3）材料共同开发能力
强强联合免热材料供应商立中集团。公司于年5月与立中集团签订一体化压铸免热处理材料战略合作协议，继年与力劲战略合作后再次强化核心技术供应链。
文灿与立中在原材料供应端有长期的合作关系，双方在车身结构件原材料共同开发、量产方面的关系更为紧密。
立中免热处理材料于年获得专利，同年于某国际高端品牌新能源汽车电池包、电池支架结构件上实现小批产，拥有免热材料研发以及量产的先发优势。双方后续将推进共同开发免热材料的落地，打破当前海外材料在量产环节的垄断地位。
4）模具升级优化能力
车身结构件模具全系自研，一体化压铸模具优化经验逐步积累。年公司成立文灿模具从事模具开发。年公司将文灿模具升级为文灿铸造研究院，统筹模具的开发技术与制造工作，强化与主机厂的合作，获得市场先机。
公司所有车身结构件模具都由自主开发完成，具有大量车身结构件项目经验，在一体化压铸模具升级优化过程中能够获得借鉴。
3.2.文灿短期、长期胜率几何？
3.2.1.短期看定点，当前一体化压铸行业压铸环节领先企业
截至11M22，全球一体化压铸领域仅特斯拉ModelY及国内新势力一款车型实现了该技术的量产，因此当前评判零部件厂商在一体化压铸新领域的领先性，最客观的标准在于定点项目。
文灿目前已获得半片式后地板、一体式后地板、前总成项目、上车身一体化项目定点，涵盖多部件、多客户，产品已进入小批量交样过程，预计于4Q22开始贡献收入。
以4Q22为量产节点，该车型是全球范围内特斯拉ModelY后第一款车型使用一体化压铸技术的车型，即从短期看，在压铸环节，文灿已处于全球一体化压铸的领先地位。
3.2.2.中期看份额，现有定点、技术先发有望带来市占上限突破
传统铝压铸行业竞争较为分散，1-3%市场份额已是行业头部企业。
根据国际铝协及我们测算，年国内汽车铝压铸件需求约万吨，文灿年汽车类压铸件收入约40亿元，约对应7-8万吨汽车压铸件销量，国内收入约50%对应3.5-4.0万吨，则文灿在国内汽车铝压铸行业份额在1.0-1.5%，在国内处于头部梯队。
国内压铸行业市场格局较为分散，其它头部厂家如鸿图、旭升、爱柯迪等份额也都在1.0-3.0%之间。
中期定点、技术先发优势有望为公司带来市占上限的突破。
公司在一体化压铸新领域定点项目行业领先并已实现量产，对应定点多、车型潜在销量大，压铸环节竞争对手项目放量节奏较文灿或有一定差距，公司有望在现有一体化压铸项目量产及新项目进一步获取后突破份额上限，我们预计-年公司在国内一体化压铸行业份额可分别至2%、15%、17%，到年预计约17%，较其在传统领域份额或有极为明显的提升，收入分别对应0.3亿、4.7亿、17.1亿、36.9亿元，有望再造一个文灿。
若公司能够在传统主机厂方面实现进一步突破，市场份额及收入规模也有望进一步抬升
3.2.3.长期看格局，竞争加剧，稳固基盘、护城河大有可为
中长期部分主机厂将自研自制一体压铸件。当前，一体化压铸技术首先从后地板、前舱总成等部件开始应用，单车用量约在数十千克到一百千克，除特斯拉外，短期后续量产项目预计为文灿、鸿图等压铸厂所获的定点；而若未来汽车整个白车身都可用上一体化压铸，主机厂或更期望整个车身的设计、制造的主导权掌握在自己手中。
当前极氪、小鹏、长城、一汽、长安等车企已有计划或已采购大型压铸机，我们预计最早量产时间在年末至年初，未来或有更多主机厂将以自建产能形式进入一体化压铸市场。
尽管格局将恶化，但我们预计文灿作为领先企业强者恒强。未来一方面是更多主机厂或以自建产能形式入局，另一方面二线压铸企业也都已逐步开始进行大型压铸设备采购及技术储备，对于文灿等头部压铸厂而言，一体化压铸行业压铸端市场被挤兑、内部竞争也将更激烈。
但我们应该注意：
1）年市场空间有望超0亿元，预计压铸厂对应约30%-50%市场规模。在自建产能的前提下，国内众多主机厂产能不可无限制扩张，估计仍将有相当部分需求将由外部独立供应商来实现。同时部分新势力可能会沿用当前外部供应的模式；
2）预计稳态竞争格局将优于传统压铸，但较车身结构件稍差。传统压铸领域格局较为激烈：行业市场参与度较高，获得1.0%-1.5%市占率的企业已能成为头部企业。
车身结构件领域格局极优：
主要参与者仅文灿和少数海外企业，文灿在国内处于绝对领先地位，份额较高，但当前行业需求相对较小，长期也有较大概率被一体化压铸所取代。
一体化压铸领域格局较优，长期市场将向头部集中：
从技术难度、投资强度上看，一体化压铸大于车身结构件大于传统压铸，市场格局理论上也是依次变差。但市场需求因素致车身结构件行业进入者较少（相对一体化压铸），压铸厂、主机厂相继购置大型压铸机也将推动一体化压铸行业竞争加剧，在竞争变化演绎的过程中，市场需求有望向拥有先发技术、客户粘性的头部参与者集中。
因此综合行业壁垒、市场参与度，我们预计一体化压铸稳态竞争格局将优于传统压铸，而较车身结构件稍差。
3）文灿，从领先者到龙头。
作为一体化压铸行业当中压铸环节的领先企业，文灿较同行或有2-3年甚至更长的研发、制造、产能先发优势。
①研发制造方面，公司从年开始研究车身结构件，年量产，当前量产规模国内断层领先且平均良率达到90%-95%以上，而大型一体化压铸件研发制造经验衍生于车身结构件。
进一步地，文灿从年下半年便开始大型一体化结构件产品研发，至今已掌握了材料、模具、设备等多方面生产制造能力且已实现大型压铸件量产。量产之快、规模之大进一步领先压铸同行；
②产能方面，除了在南通、天津等旧现有厂房可配置T以上大型设备外，文灿已规划安徽、重庆、佛山三大新生产基地，总投资额预计超过28亿元，将就近配套当地战略客户及开拓潜在新客户。若简单以1:2的投入产出比测算，未来2-3年公司将有超过50亿元产值的新产能可投产，极大助力公司匹配汽车行业轻量化尤其是一体化压铸行业增量需求；
③另外市场会担心文灿的先发优势是否能够一直保持，当前看，我们认为能够保持的概率较高。文灿深耕车身结构件十余年最终实现90%-95%以上的良率，大型一体化压铸件在设计、工艺要求等方面难度更高，理论上良率的提升更加困难，在先发条件下，公司有较大可能在未来短期内达到并维持一体化压铸件较高的良率水平。
而良率决定了生产的效率及成本，下游客户普遍对良率高的供应商更为青睐，在中短期份额更高、产品良率更高的前提下，标杆效应有望带来文灿强者恒强。
中性假设下，我们预计文灿长期份额可达8%，较当前传统领域1.0%-1.5%市占率将有明显提升。
如前文所述，我们预计年国内一体化压铸市场空间将超过0亿元，其中新能源约亿元、传统车约亿元，简单假设文灿主要配套新能源市场，对于公司终局份额预测：
①悲观假设：全市场5%，对应收入约亿元。文灿能够把握现有的几家一体化压铸新势力客户20%-30%的配套份额，在传统车企的新能源市场中把握1.0%-1.5%份额，则文灿全市场市占率约5%，对应年收入亿元；
②中性假设：全市场8%，对应收入约亿元。文灿在把握现有客户40%+配套份额基础上，获得小部分其他新势力及传统车企新能源车型项目，对应新势力客户市场15%、传统车企客户2.5%，则文灿全市场市占率约8%，对应年收入亿元；
③乐观假设：全市场12%，对应收入约亿元。文灿在把握现有客户50%-70%配套份额基础上，获得部分其他新势力及传统车企新能源车型项目，对应新势力客户市场21%、传统车企客户3.7%，则文灿全市场市占率约12%，对应年收入亿元。
4.盈利预测与估值
4.1.盈利预测：预计未来4年业绩CAGR96%
预计公司-年收入52.9亿、68.9亿、91.2亿、.6亿元，同比+29%、+30%、+32%、+29%；毛利率分别为20.3%、21.8%、23.4%、24.4%。
分业务看：
1）一体化压铸：公司现有一体化压铸定点项目行业最多，4Q22开始大规模放量，未来潜在新项目或也可进一步提振收入，预计-年一体化压铸业务收入0.3亿、4.7亿、17.1亿、36.9亿元，-年同比+%、+%、+%，毛利率随产能爬坡提升，预计-年28%、30%、31%、31%。
2）车身结构件（非一体化压铸）：公司是行业车身结构件龙头企业，但在未来发展当中，一体化压铸会挤占部分车身结构件业务增量，预计-年车身结构件业务收入9.4亿、13.9亿、19.8亿、23.7亿元，同比+44%、+49%、+42%、20%，毛利率33%、32%、31%、29%。
3）非车身结构件：预计-年非车身结构件业务收入41.6亿、45.8亿、49.2亿、51.7亿元，同比+25%、+10%、+8%、+5%，毛利率17.0%、17.5%、17.5%、17.5%。
4）非汽车类压铸件：年公司与亿纬锂能、欣旺达、阳光电源等电池厂建立了合作关系，未来电池厂电池托盘业务也有望带来部分增量，预计-年非汽车类压铸件业务收入0.9亿、3.8亿、4.3亿、4.6亿元，同比+28%、+%、+15%、+5%，毛利率25.0%、24.5%、24.0%、24.0%。
净利：我们预计公司-年归母净利3.66亿、5.97亿、9.81亿、14.29亿元，同比+%、+63%、+64%、+46%，4年CAGR96%。
4.2.估值讨论：年目标PE40倍，对应市值亿元
自一体化压铸概念启动以来，公司PE中枢约倍、PB中枢约6倍。
上市以来，由于资产购置、股权激励等多因素影响，公司整体业绩放量较为缓慢，PE总体上在50-倍波动，而PB则在2-4倍，为零部件企业正常水平。
自一体化压铸概念兴起以来，公司PE长期高于倍，最高超过倍，而PB也曾达到9倍+水平，公司业绩近两个季度恢复明显，但估值依然较高，对应当前PE、PB分别为70.2倍、6.4倍，表明市场对于文灿作为一体化压铸领先企业的地位、业绩实现预期的肯定。
未来随一体化压铸业务放量，影响业绩释放的潜在因素逐渐消除，公司当前的相对高估值预计也将被快速消化。
文灿于新领域拥有高胜率，享受高估值溢价。
一体化压铸作为新兴赛道，行业增长潜力巨大（未来4年CAGR%），每一新设备的购置或新项目的定点、量产都将一步步验证行业发展逻辑，给予市场信心，相关标的估值也有透支到年甚至更远的趋势。
短期、中期、长期看，我们认为文灿在压铸环节拥有较高的胜率，因而也可享受相对较高的估值溢价。
公司年对应PE30倍，可比公司广东鸿图、拓普集团、旭升集团、爱柯迪、立中集团分别对应22倍、32倍、26倍、22倍、18倍。
在我们盈利预测基础上，-年净利对应当前PE50倍、30倍、19倍，PB5.9倍、5.0倍、4.0倍，综合上述讨论，我们给予公司年PE40倍，对应目标市值亿元、对应目标价90.6元。
5.风险提示
1）一体化压铸技术发展、行业需求不及预期：一体化压铸是公司未来最主要的增长点，技术发展受限将影响行业需求拓展；
2）一体化压铸新客户拓展不及预期：公司新客户拓展不利将影响一体化压铸业务放量节奏；
3）宏观经济、国内消费低于预期：宏观经济、国内消费影响汽车产销；
4）原材料涨价超预期：若铝价涨价超预期，公司成本端将面临较大压力。
——————————————————
报告属于原作者，我们不做任何投资建议！如有侵权，请私信删除，谢谢！
精选报告来自
